OSSERVAZIONI PRELIMINARI

   La gestione del gruppo Cirio da parte della famiglia Cragnotti è iniziata negli anni successivi al 1990, con alterne vicende e con una notevole crescita dimensionale dovuta principalmente a numerose operazioni finanziarie realizzate attraverso lo scambio di partecipazioni.

   L’indebitamento del gruppo Cirio, negli anni 1998 e 1999, aveva raggiunto elevati livelli (840 milioni di euro alla fine del 1998, 1234 milioni di euro alla fine del 1999), con evidenti conseguenze negative sul mercato finanziario e soprattutto nei rapporti con gli istituti bancari.

   Pertanto, agli inizi del 2000, la società Cirio Finanziaria pose in essere l’emissione di un prestito obbligazionario di 150 milioni di euro al tasso iniziale del 7,347 % e cedola semestrale, con scadenza 30 maggio 2003.

   Successivamente alla prima emissione, il gruppo Cirio ha emesso altri sei prestiti obbligazionari, quasi certamente utilizzati sia per pagare le cedole semestrali di interesse che man mano andavano a scadere, sia per ridurre l’indebitamento verso gli istituti bancari.

   A titolo conoscitivo si elencano i vari prestiti emessi:

1 =  150 milioni di euro       dal 30.05.2000 al 30.05.2003

2 =  150 milioni di euro       dal 03.11.2000 al 03.11.2002

3 =  175 milioni di euro       dal 22.01.2001 al 21.12.2005

4 =  200 milioni di euro       dal 06.02.2001 al 16.02.2004

      75 milioni di euro       dal 12.06.2001 al 16.02.2004

5 =  200 milioni di euro       dal 24.05.2001 al 24.05.2006

6 =  150 milioni di euro       dal 14.03.2002 al 14.03.2005

7 =   25 milioni di euro       dal 31.05.2002 al 14.03.2005

per un totale di 1.125 milioni di euro.

   L’affermazione che i prestiti obbligazionari siano serviti per ridurre l’indebitamento bancario è dimostrato dall’entità dell’indebitamento bancario del gruppo Cirio prima e dopo l’anno 2000. Infatti:

= indebitamento 31.12.1998                milioni       769

= indebitamento 31.12.1999                milioni       874

= indebitamento 31.12.2000                milioni       743

= indebitamento 31.12.2001                milioni       552

= indebitamento 31.12.2002                milioni       335

   Il rendimento offerto dalle obbligazioni Cirio, superiore a quello dei titoli di stato, ha attirato l’interesse di molti piccoli risparmiatori che hanno iniziato ad acquistare tali obbligazioni fin dall’anno 2000.

   Le cedole in scadenza fino al mese di giugno 2002 sono state regolarmente pagate, anche per effetto dell’utilizzo dei prestiti obbligazionari (successivi al primo) di volta in volta emessi. Nel secondo semestre 2002 però, con l’approssimarsi della scadenza del prestito di 150 milioni di euro alla data del 3.11.2002, la pesantezza della situazione finanziaria del gruppo Cirio è nuovamente diventata insostenibile per cui il 7.11.2002, a causa del mancato rimborso del prestito scaduto il 3.11.2002, veniva dichiarato dagli operatori internazionali il default del prestito appena scaduto, con la conseguente trasformazione in immediatamente esigibili prima della scadenza anche degli altri prestiti obbligazionari non ancora scaduti a quella data.

   Dopo alcuni tentativi di ristrutturazione del debito non accolti dai creditori, la società Cirio Finanziaria veniva messa in liquidazione il 30.7.2003. In data 7.8.2003 il Tribunale di Roma dichiarava l’insolvenza del gruppo Cirio ed ammetteva le società capofila alla procedura di amministrazione straordinaria.

   Dalla data di dichiarazione di insolvenza molti piccoli risparmiatori hanno intrapreso azioni legali contro gli istituti bancari dai quali tali titoli erano stati acquistati, con le seguenti principali motivazioni:

1 = violazione da parte della banca dei regolamenti sulla intermediazione mobiliare, con particolare riguardo ai principi di diligenza e di correttezza

2 = omessa informazione sulle caratteristiche del titolo e sulla sua rischiosità

3 = esistenza di un conflitto di interessi in quanto la banca aveva operato in contropartita diretta (cioè aveva acquistato in proprio ed aveva rivenduto in proprio) cercando di sbarazzarsi del titolo presente nel suo portafoglio (o nel portafoglio di altro istituto appartenente allo stesso gruppo bancario) trasferendone il rischio sull’investitore

4 = violazione delle norme sul collocamento per avere la banca ignorato le clausole previste dal regolamento di emissione del titolo (offering circular).

INDAGINI DEL CONSULENTE TECNICO

   Vanno in primo luogo affermati alcuni punti di carattere generale, desunti dalle indagini già eseguite in alcune consulenze tecniche svolte per conto della Autorità Giudiziaria, cioè:

= il mondo bancario, che ha affermato ad alta voce la propria impotenza di fronte alle pressanti richieste dei piccoli risparmiatori all’acquisto di quel titolo, non può ignorare la circostanza che la sua esposizione verso l’emittente di quei titoli sia notevolmente diminuito dall’anno 2000 in poi;

= tale affermazione è stata confermata dalla documentazione esaminata, in base alla quale risulta che dall’anno 2000 in poi la quasi totalità delle banche acquistava tali titoli soltanto dopo avere raccolto le ordinazioni da parte degli investitori per cui, pur operando in contropartita diretta, di fatto venivano acquistati titoli nei limiti delle ordinazioni ricevute e nulla di più;

= va tenuto conto che le obbligazioni Cirio appartenevano all’euromercato, erano quasi tutte a tasso fisso (825 milioni di euro su un totale di 1.125 milioni) ed erano sprovviste di rating, in quanto caratteristica tipica del mercato dei mini-corporate bond. Le maggiori società internazionali di rating (Moody’s - Standard’s & Poor’s – ecc.) esprimono infatti valutazioni soltanto su prestiti obbligazionari superiori a 500 milioni di euro, mentre le emissioni Cirio sono state tutte di importo inferiore;

= la mancanza di rating ufficiale, il fatto che le obbligazioni siano state emesse da una società lussemburghese (Cirio Finance) non soggetta al diritto italiano, l’esistenza di una offering circular adatta alla comprensione dei soli investitori professionali, la mancanza di una quotazione di borsa o di altri mercati italiani regolamentati su quel titolo, avrebbero dovuto comportare per gli intermediari un rigoroso rispetto degli obblighi di informazione alla clientela (come previsto dall’articolo 28 della delibera CONSOB 1.7.1998 N. 11522).

   Dopo le considerazioni di carattere generale, vanno esaminati gli approfondimenti che, secondo la mia personale esperienza, il C.T.U. dovrebbe evidenziare al fine di consentire all’Organo Giudicante una completa valutazione del comportamento di ciascuna delle due parti in causa.

Natura del titolo

   La prima rilevazione del C.T.U. sarà quella di identificare il titolo (o i titoli) oggetto della causa precisandone:

= la data di acquisto da parte del risparmiatore (parte attrice nella causa)

= il codice ISIN del titolo e l’eventuale codice interno della banca

= la data di emissione e la data di scadenza del titolo

= il valore nominale del titolo acquistato dal risparmiatore

= il valore effettivamente corrisposto dal risparmiatore

= l’importo delle cedole di interessi incassate dal risparmiatore

= l’indicazione dei documenti posti in essere tra la banca ed il risparmiatore.

Collocamento del titolo

   In merito alle modalità di collocamento è opportuno innanzi tutto accertare, elencandoli, chi siano stati i componenti del consorzio bancario che ha collocato il titolo nel mercato finanziario italiano.

   Va anche evidenziato se la banca convenuta abbia o meno partecipato, sia in proprio sia mediante altra società del gruppo bancario di cui la stessa banca faceva parte al momento dell’operazione di acquisto, al collocamento del titolo oggetto della causa (elencando quindi tutti gli istituti componenti del gruppo bancario).

Destinazione del titolo a particolari categorie

   Alcuni difensori dei risparmiatori affermano che la banca avrebbe violato la clausola contenuta nel regolamento di emissione (offering circular) secondo la quale il consorzio bancario di collocamento si impegnava a non offrire ed a non vendere il titolo attraverso sollecitazioni al pubblico, riservandosi di venderle soltanto ad investitori professionali in grado di valutarne i rischi.

   Nelle indagini da me eseguite non è mai emerso che la banca (se facente parte del consorzio di collocamento) abbia offerto il titolo mediante sollecitazioni al pubblico o direttamente al piccolo risparmiatore. E’ infatti sempre risultato come la banca convenuta abbia acquistato il titolo presso altro istituto bancario ed in base al migliore prezzo di mercato in quel momento offerto.

   Resta tuttavia aperto il problema, da accertare mediante prove istruttorie, di quanto l’acquisto del titolo sia stato riconducibile alla autonoma volontà dell’acquirente senza alcun intervento attivo dell’operatore bancario oppure se l’acquisto sia riconducibile al consiglio “amichevole” che l’operatore bancario potrebbe avere offerto al risparmiatore, desideroso di realizzare un maggiore rendimento dai propri risparmi.

Provenienza del titolo venduto al risparmiatore

   Ho già affermato che, nella gran parte dei casi, le banche hanno venduto le obbligazioni Cirio in contropartita diretta, cioè acquistandole in proprio e rivendendole al piccolo risparmiatore.

   In conseguenza dell’acquisto, il titolo è transitato nel portafoglio della banca. A questo punto però è importante accertare in quale data la banca abbia acquistato il titolo ed in quale data lo abbia rivenduto al risparmiatore.

   La conseguenza di tale accertamento è evidente: qualora il titolo sia rimasto nel portafoglio della banca per un lungo periodo, assume maggior forza la convinzione che la banca abbia cercato di scaricare sul risparmiatore il rischio connesso a titolo, tenendo però conto della data di rivendita. E’ evidente infatti che la rivendita, da parte della banca, di un titolo tenuto in portafoglio da parecchi mesi, vada differentemente valutata a seconda che il titolo sia stato rivenduto nel 2000 oppure nel 2002.

   Tali considerazioni dovrebbero ovviamente valere sia per il titolo conservato nel portafoglio della banca rivenditrice, sia per quelli conservati nel portafoglio di altro istituto appartenente allo stesso gruppo bancario della rivenditrice, per il possibile sospetto di accordi interni.

   A questo punto è opportuno che il C.T.U. descriva la provenienza del titolo (da chi è stato acquistato e per quale valore) e fornisca in allegato un prospetto di carico e scarico, con i movimenti di acquisto e rivendita (ma senza indicazione di nominativo per ovvie ragioni di privacy) che abbia inizio qualche tempo prima della effettiva data di rivendita al risparmiatore (almeno 15 giorni prima) ed abbia termine dopo qualche giorno dalla data effettiva (almeno 15 giorni dopo). Se ad esempio il titolo è stato rivenduto il 15.6.2000, è opportuno che la ricostruzione dei movimenti di carico e scarico riguardi il periodo dall’1.6.2000 al 30.6.2000. Se l’acquisto da parte della banca è antecedente all’1.6.2000, la ricostruzione dovrà iniziare dalla data di acquisto della banca.

Prezzo di acquisto e di rivendita del titolo

   Le notizie sinteticamente riportate nel precedente capitolo “Natura del titolo” dovranno essere integrate con:

= data di acquisto della banca convenuta e prezzo pagato

= data di vendita al risparmiatore attore e prezzo pagato

= differenza tra i due prezzi (spread) che costituisce la commissione di vendita incamerata dalla banca

= descrizione del documento posto in essere al momento dell’ordine da parte dell’investitore e sua eventuale sottoscrizione (tenendo presente che talvolta la banca ha ricevuto l’ordine mediante telefono, per cui l’ordine veniva controfirmato dall’impiegato della banca con annotazione della data e dell’ora di ricevimento telefonico)

= specificazione se nell’ordine sia stato indicato che l’operazione sarebbe avvenuta in contropartita diretta e fuori dai mercati regolamentari e che il titolo richiesto aveva un grado elevato di rischio finanziario (in quanto il tasso interesse elevato rispetto a quello medio del mercato interno presupponeva un rischio di insolvenza altrettanto elevato anche nel breve periodo)

= evidenziazione della circostanza, ove accertata, che l’ordine sia stato raccolto dalla banca in data antecedente a quella del collocamento iniziale, cioè in una data in cui non era ancora disponibile la offering circular (acquisto in grey market).

Quotazione del titolo sul mercato

   Dopo le opportune ricerche il C.T.U. dovrebbe evidenziare il prezzo di mercato del titolo in causa offerto da altri operatori finanziari nello stesso periodo di rivendita al risparmiatore, allo scopo di verificare se la banca abbia praticato un prezzo di rivendita e commissioni superiori a quelli medi di mercato.

Professionalità dell’investitore acquirente

   Un ultimo aspetto che il C.T.U. dovrà esaminare è quello della propensione al rischio dell’investitore e della sua conoscenza dei meccanismi del mercato finanziario (che si possono sintetizzare nell’elementare concetto “basso rendimento uguale basso rischio, alto rendimento uguale alto rischio”)

   Il C.T.U. quindi dovrà analizzare le operazioni finanziarie compiute dall’investitore nel periodo antecedente all’acquisto del titolo in causa, al fine di valutare la sua propensione al rischio.

   E’ evidente infatti che diversa sarà la valutazione se la figura dell’investitore corrisponde ad una persona, magari avanti in età, che fino al quel momento ha investito soltanto in BOT, rispetto ad altra persona che, anche prima dell’investimento contestato, abbia operato in titoli azionari, in warrant, in CTZ zero coupon, in obbligazioni corporate ed in altri titoli reverse floater o callable soggetti all’oscillazione dei cambi, cioè titoli a più o meno alto contenuto speculativo.

   In tal caso assume fondamentale importanza la circostanza che la banca abbia consegnato all’investitore ulteriori documenti, da lui poi sottoscritti per presa visione ed accettazione, riguardanti i rischi generali degli investimenti, le informazioni sugli obiettivi di investimento ed il giudizio di eventuale inadeguatezza del titolo in relazione al suo profilo finanziario ed alla sua situazione patrimoniale.

   In presenza di un risparmiatore che abbia investito una consistente parte del proprio capitale in titoli finanziari speculativi, con rischio di oscillazioni negative all’interno dei singoli anni di investimento e con propensione al rischio “medio-alta”, sarà più facile per la banca dimostrare l’assenza di mancanza di informazione e l’inesistenza del conflitto di interessi.

   Va da ultimo valutata la data di effettuazione della operazione. E’ infatti evidente che la valutazione di un titolo obbligazionario Cirio venduto al risparmiatore nel secondo semestre 2000 debba essere notevolmente diversa da una operazione avvenuta nell’anno 2002 e soprattutto nel secondo semestre, quando i rumors di mercato davano per prossima la dichiarazione di insolvenza del gruppo Cirio.

BOZZA DI RELAZIONE SULLE OBBLIGAZIONI CIRIO

Rag. Alberto Leggi

31 Ottobre 2007